厘清專項債券的財政邏輯是展開其風險治理的必要前提。專項債券作為一種以“項目制”構造為內(nèi)核的新型政府公債，它的創(chuàng)設和應用凸顯了我國舉債制度以發(fā)展為中心的優(yōu)化轉型。
一、項目制：專項債券的財政邏輯
專項債券是地方政府為有一定收益的公益性事業(yè)籌集必要的建設投資資金，而發(fā)行的地方政府債券。根據(jù)《地方政府債券發(fā)行管理辦法》第2 條第2 款之規(guī)定，我國的地方政府債券主要為公益性項目而發(fā)行，包括一般債券和專項債券。因此，“項目化”是地方政府債券制度運行的基礎，而“項目制”則是其內(nèi)控機制和組織方式。然而，一般債券與專項債券的“項目制”邏輯卻有著重要區(qū)別：一則，信用依賴程度不同。雖然兩者都是公債，但一般債券高度依賴政府信用，以地方公共財政尤其是未來稅收為還款保證；專項債券則貫徹收支平衡的經(jīng)濟學邏輯，依托項目信用而非政府信用得以發(fā)行，債務由項目未來收入而非地方未來稅收進行償付。二則，募投項目類型不同。前者投向純公益性事業(yè)，募投項目既不特定，也無收益。后者則著眼于部分國民的準公共需求，而非純社會公共需要。它采用“使受益者負擔”方式，由使用者承擔項目建設資金成本，其付費收入就是項目收益，用于債券還本付息。整體來看，不同于一般債券的資金外循環(huán)模式，專項債券的發(fā)行、使用、管理、兌付都是在“項目制”框架下進行的。地方政府以項目為本位，堅持“資金跟著項目走”的原則，以項目形式組織債務收入，支出債券資金，收取項目利潤還本付息。相較而言，專項債券作為一種項目融資方式，旨在通過“項目”打通財政資金與社會資金間的鴻溝，更契合“項目制”的財政邏輯。從實踐來看，專項債券因有特定項目收益作為融資擔保，故其對“項目制”的運用，呈現(xiàn)較為鮮明的市場化色彩。專項債券通過項目收益能夠形成新的資產(chǎn)，創(chuàng)造更多財政收入，更為契合金融市場與實體經(jīng)濟、地方財政互利共贏的發(fā)展理念，從而被認為是“我國地方政府債券品種創(chuàng)新的重點內(nèi)容”。鑒于專項債券制度運行緊緊圍繞項目而展開，以項目信用為融資基礎，以合格項目為資金載體，以項目收益為還款來源，以項目成果為制度績效。因而，它是一種既具正當性又具合理性的政府債券制度設計，能夠形成特殊的財政再生產(chǎn)機制。亦即政府通過開展項目投資這一行政活動，將從社會汲取的私有財產(chǎn)轉化為公共財政，再以經(jīng)濟行政支出的形式回到國民經(jīng)濟體系當中，從而形成了一種“自維持型增長”財政機制。在現(xiàn)代公債理論框架中審視我國的專項債券，可以發(fā)現(xiàn)，它是在“生產(chǎn)型國家”“發(fā)展型政府”和“功能性財政”多維面向下，形塑的以經(jīng)濟社會發(fā)展為核心目標的新型財政工具。從根本上而言，專項債券有助于為地方政府投資建設公共事業(yè)創(chuàng)造充分的財政資源，從而經(jīng)由政府、市場、社會的合作共建而推進中國式現(xiàn)代化。
總之，專項債券在我國當下的政府投融資模式中具有重要價值和特殊意義，它以項目收益作為償還債務的資金來源，使得項目績效與財政平衡休戚與共，同時，亦使以“項目”為支撐的地方發(fā)展和債務安全產(chǎn)生了根本上的連帶關系。也正因如此，專項債券制度優(yōu)勢的充分彰顯需以“項目制”的科學設計和良好運行為基礎。事實上，“專項”二字精準概括了專項債券的運行模式、核心功能和制度要求。在專項債券制度設計所包含的較為豐富的法律關系中，尚不具備獨立法律主體地位的“項目”可謂核心和關鍵。各級政府、債券投資者、金融機構、債券承銷機構和信用評級機構等中介服務機構，以及項目單位和項目承建方、行業(yè)監(jiān)管部門等主體，都通過專項項目聯(lián)系在一起。同時，基于“項目制”模式和特殊的舉債方式，專項債券各主體通過訂立各類契約或?qū)嵤┬姓械确绞?，圍繞專項債券項目融、投、建、管等一系列事宜，成立了民事、行政或兩者兼具的法律關系。理論上，只要厘清和規(guī)范與“項目”有關的多重法律關系，專項債券的“項目制”安排就可順暢運行。然而，由于專項債券的“項目制”安排所涉環(huán)節(jié)較為復雜，包含項目選擇、項目評估、項目決策、項目投資、項目建設、項目運營、項目監(jiān)管等系統(tǒng)性、全流程權責配置，又使得它在現(xiàn)實運行中面臨較大的不確定性和統(tǒng)籌協(xié)調(diào)難題，從而侵蝕專項債券的“項目制”建構基礎。
二、專項債券的“項目制”偏離及其風險
深入探察“項目制”在專項債券制度中的植入及其內(nèi)涵，能夠充分揭示專項債券風險的生發(fā)誘因。專項債券將“項目制”嵌入項目資金的借、用、管、還環(huán)節(jié)，旨在通過“項目化”舉債提高債券資金使用效率和安全性能，以將有限的財政資源充分運用于以“項目建設”為核心的政府發(fā)展職能中。其在財政收入、財政支出和地方發(fā)展之間構建了一種新的動態(tài)關系，為地方政府創(chuàng)造了新的收入來源和發(fā)展動力。同時，它在兩個完全不同的主體即政府和公民之間，衍生出了一種特別的資金循環(huán)系統(tǒng)，重構了財政再生產(chǎn)機制，形成了舉債與支出兩者間的對流循環(huán)。只要政府善于捕捉社會公共需求，將專項債券汲取的民間資金項目化，并建構可靠的收益機制，實現(xiàn)項目收益的即時、足額返還，就能牢固鏈接財政循環(huán)的兩端，即政府與公民。這意味著，依托“項目”，專項債券在地方債務與公共財政間設立了一堵“防火墻”。從本質(zhì)上而言，專項債券由債券與項目共同構成，項目是債券的基礎支撐，而債券是項目的資金來源，兩者需充分耦合于專項債券“項目制”的規(guī)范建構過程。
然而，現(xiàn)階段專項債面臨的問題在于，債券是好債券，項目卻不見得是好項目。從制度初衷來看，專項債券具備較高的安全價值。它以特定項目作為投融資標的和信用基礎，采“資金就項目”的運行模式，先定項目再配資金，實行項目資金專戶管理、項目收入分賬管理。這樣既能在形式上隔離政府信用，又可去除地方政府再分配債務資金的中間環(huán)節(jié)，從而更加直接地引導資金進入項目，以提高地方債務安全性和透明度。然而，2020 年新冠肺炎疫情全面爆發(fā)對我國乃至世界經(jīng)濟帶來了嚴重沖擊，亟需政府投資建設項目提振市場信心、調(diào)節(jié)經(jīng)濟周期。原本具有專項化債務管理功能的專項債券，被賦予了以專項化建設投資支持經(jīng)濟發(fā)展的新內(nèi)涵，其價值目標也逐漸從保安全轉向促發(fā)展。然而，隨著專項債券使用范圍迅速擴大，專項債在地方政府債務結構中的比重持續(xù)攀升。專項債券發(fā)行越多，意味著募投項目的需求就越大。但專項債券項目既要符合公益性，又要確保收益性，現(xiàn)實中，這樣的項目既不好找，也不好建。因此，為爭取更多的專項債券資金補充財政收入，地方政府往往在項目申報上費盡心思，卻在后續(xù)的項目運營和資產(chǎn)管理方面有所忽略。這導致專項債券的風險伴隨項目規(guī)模和項目范圍的持續(xù)擴大而不斷暴露，進而威脅到地方債務的安全與效率。
盡管專項債券遵循“資金跟著項目走”的運行邏輯，但在當下實踐中卻面臨著突出的“項目制”失靈風險?！百Y金跟著項目走”是國家頂層制度設計層面對專項債券發(fā)行和使用的最基本要求，也是防控項目風險、實現(xiàn)項目公益性和收益性的基礎保障。其中，中央有關文件明確要求，“地方政府要按照一一對應原則，將專項債券嚴格落實到實體政府投資項目”；財政部也強調(diào)，專項債務應與具體項目相對應。然而，從近幾年專項債券的使用情況來看，多省份出現(xiàn)了專項不“專”的問題。一方面，專項債券還款來源與項目收益不匹配。另一方面，專項債券項目儲備不足，債券資金被擠占挪用、滯留閑置的問題突出。實踐中，專項債券資金與項目不對應、難銜接的情況較為普遍。甚至還存在不少項目虛假申報、違規(guī)建設等情形，這反映出專項債券的項目風險已經(jīng)暴露，且呈現(xiàn)持續(xù)積累和擴張的趨勢。而2022 年8 月審計署公布的10 省審計報告，也印證了當前專項債券項目存在的突出風險，主要表現(xiàn)在：第一，專項債券資金難達項目，資金撥付和回收效率低下，項目信用風險大。第二，項目資金支出和建設進度慢，項目單位道德風險較大，項目違法申報、驗收或項目違規(guī)建設。第三，項目收益能力不足，項目形成資產(chǎn)質(zhì)量差，再融資風險大。(作者：許戀天)
